文｜鳌头财经全智股配
文｜鳌头财经
近日，四维智联（南京）科技股份有限公司（简称“四维智联”）递交港股招股书，中信证券为其独家保荐人。
这是一家光环与暗淡并立的公司。成立7年，产品供应中国前10大车企、2024年12款最畅销车型，并在全球以软件为驱动的中国一级供应商中排名第三。
四维智联还有另一面，在所有国内一级智能座舱解决方案供应商中排名第十，市场份额仅仅只有0.1%。
过去3年，四维智联营业收入卡在5亿元，归母净利润亏损持续扩大。
四维智联的独立性不足。A股公司四维图新为其控股股东，同时还是第一大客户、核心供应商。2024年，四维图新几乎撑起了四维智联的半壁江山。
展开剩余88%四维智联是四维图新的控股子公司，四维图新已经连续3年亏损，分拆子公司赴港上市，可能存在障碍。
上游芯片垄断、下游车企压价，困在中游的四维智联成本高企，持续亏损，能借此次IPO成功突围吗？
参股？控股？IPO或存障碍
四维智联赴港IPO，是否符合相关规定，存在争议。
四维智联脱胎于A股公司四维图新，是含着金汤匙出生的。其历史可追溯至2015年，公司正式成立于2020年11月。
公开消息称，2015年4月，已有18年导航电子地图研发历史的四维图新出资2.96亿元，收购了一家名为图吧的互联网地图公司，并将旗下公司上海趣驾、和骊安以及腾瑞万里变更成为了图吧的控股子公司，组建一个新的图吧集团。
整合资源后，新的图吧集团开启车联网生态之路，为客户打造一套从操作系统、车载导航、手机导航到TSP在内的完整车联网解决方案。2018年4月，新的图吧集团正式更名为四维智联。
2018年9月，四维智联战略融资，投资方为湖北联河股权投资合伙企业（有限合伙）、Advantech Capital Investment IV Limited、Top Grove Limited。蔚来资本、尚城投资因此间接入股。
当年11月，腾讯携1亿美元入股，四维智联宣布要做国内车联网第一。2019年初，博世创投战略入股。仅过1个月，爱驰汽车投资入股。
2021年9月，和辉资本、东方富海、浚源资本、旌阁投资、益华基金战略入股。
如今，冲击港股IPO的四维智联，估值已达40.7亿元，股东阵容豪华，包括博世、腾讯、蔚来、联发科等知名企业。
四维智联与股东的协同效应明显，四维图新的地图与芯片、联发科的车载芯片、腾讯的生态资源等，共同构建了从底层技术到场景应用的全链条支持。
备受关注的是全智股配，四维智联赴港IPO上市，可能存在障碍。
根据《上市公司分拆规则（试行）》相关规定，A股上市公司直接或间接控制的子公司，无论在境内还是境外证券市场IPO，上市公司需满足近3年连续盈利（净利润为扣除按权益享有的拟分拆所属子公司的净利润后）且累计超6亿元等规定。
四维图新的经营业绩并不理想。2022年至2024年，连续3年亏损，合计亏损27.45亿元。今年上半年，公司预计再度亏损。
四维智联是否为四维图新的控股子公司？
6月30日，四维图新曾发布参股公司向香港联交所递交上市申请的公告，称四维图新拥有四维智联45.32%的表决权，四维图新将其作为参股公司。
但是，在四维智联的招股书中，四维智联将四维图新作为控股股东来对待。
四维智联究竟是四维图新的参股公司，还是控股公司？四维图新与四维智联的说法存在矛盾。此次四维智联IPO可能存在障碍。
营收止步5亿净利亏损激增
资本加持的四维智联，市场地位与经营业绩严重背离。
在招股书中，四维智联表示，公司是中国领先智能座舱解决方案供应商，以创新软件开发能力和从端到云的全面产品覆盖而闻名。
根据弗若斯特沙利文的资料，2024年，四维智联在所有国内一级智能座舱解决方案供应商中排名第十，但只占市场份额的0.1%，并在全球以软件为驱动的中国一级供应商中排名第三，而公司的舱泊一体解决方案的服务量在全国排名第二。
截至最后实际可行日期，四维智联已向客户交付逾1590万套智能座舱软件解决方案及逾155万套软硬一体化解决方案。
根据弗若斯特沙利文的资料，截至最后实际可行日期，四维智联的智能座舱解决方案已达到行业领先地位，被中国约250家整车厂中的约20%采用。2024年，按中国销量计的10大整车厂，均在其部分车型中选用四维智联的产品。
然而，公司经营业绩并不理想。2022年至2024年，四维智联实现的营业收入分别为5.39亿元、4.77亿元、4.79亿元，2023年、2024年的营业收入不及2022年。
四维智联的营业收入为何滞涨？公司营业收入主要来自两大块，即智能座舱软件解决方案和软硬一体化解决方案。公司软件业务收入3年增长49%至2.43亿元，但毛利率从63%跌至46%；软硬一体业务收入由3.74亿元下降至2.35亿元，降幅37%，毛利率跌至12%以下。
四维智联表示，2023年，软硬一体化收入下降，主要是由于整车厂客户需求下降，一名整车厂客户的整产车型生产周期终止，导致其中一款标准域控制器产品的销量下跌。此外，这项业务收入减少，还与整车厂客户相关车型生产量下滑、公司战略重心从配件业务转移等因素相关。
营业收入止步5亿元，四维智联的归母净利润则表现为亏损加大。2022年至2024年，公司归母净利润分别约为亏损2.03亿元、2.65亿元和3.78亿元，三年累计亏了8.47亿元，其中2024年亏损扩大至3.78亿元。
如果剔除上市前融资的特殊会计准则影响，经调整后，公司归母净利润分别为亏损1359万元、5980.8万元、1.33亿元，2年猛增8.8倍。
亏损激增，一方面是收入增长停滞，另一方面是成本飙升。四维智联的开支主要是采购支出及研发投入。2022年至2024年，公司的研发投入分别为1.13亿元、1.03亿元、2.10亿元，2年接近翻倍。2024年，公司研发投入约占营业收入的43.78%。
有分析人士认为，四维智联的研发工作主要集中在以算力芯片为基础的舱泊一体解决方案上。公司不押注研发，就跟不上芯片迭代和功能升级的步伐，但高投入研发，吞噬了利润，深陷盈利之困。
此外，四维智联的硬件成本不可控。在上游芯片垄断、下游车企压价的现实状况下，公司在夹缝中求生。2024年，公司采购原材料和零部件（包括车规级芯片、集成电路及结构零部件）的成本1.82亿元。
此次IPO，四维智联的募资重点投向研发和制造，即自建工厂，自产硬件产品，试图夺回部分成本控制权。
高度依赖大股东独立性不足
独立性不足，是四维智联更为严重的问题。
相较持续亏损，四维智联业务缺乏独立性更为市场关注。
四维智联能够在独立后迅速站稳脚跟，离不开四维图新的背书。在掌握四维智联决策命脉的同时，四维图新也给四维智联提供了最有力的支持，这使得四维智联对四维图新高度依赖。
招股书显示，作为四维智联的控股股东，四维图新还是公司的第一大客户、核心供应商。
四维智联的客户集中度偏高。2022年至2024年，四维智联来自前五大客户的收入分别为4.63亿元、4.59亿元、4.42亿元，占公司当期营业收入的比例分别为85.9%、96.2%、92.2%。同期，来自第一大客户的收入分别为3.37亿元、2.22亿元、2.29亿元，占公司当期营业收入的62.6%、46.5%、47.8%。
四维智联的第一大客户就是四维图新，四维图新还是四维智联的核心供应商。
2022年、2024年，四维图新均为四维智联第一大供应商，2023年为其第二大供应商。2022年至2024年，四维智联向四维图新采购商品金额分别约为6000万元、3350万元、1.10亿元，占公司当期采购金额的比重分别约为12%、15%、24.2%。无论是采购金额还是占比，四维智联向控股股东四维图新的采购都呈上升趋势（向四维图新采购、销售金额，均包含其关联方）。
上游采购、下游销售，四维智联都对控股股东四维图新存在高度依赖，足见四维智联对大股东依赖程度，这也说明公司业务缺乏独立性。
基于高度依赖控股股东，有人士甚至称，四维智联成了大股东的“代工厂”。
四维智联表示，公司主要向四维图新提供智能座舱软件开发及软硬一体化解决方案，四维图新主要向公司提供硬件产品及开发。
在招股书中，四维智联提示风险，可预见未来，公司很可能会继续依赖有限数量的客户来获得很大部分收入，且在某些情况下，单一客户占公司收入的比例在未来可能会增加。
这说明，在短期内，四维智联尚不能摆脱对大股东的依赖，公司的独立性问题短期内无法解决。
四维智联还存在商誉高悬风险。2022年底至2024年底，四维智联商誉分别约为3亿元、3亿元、5.86亿元，占各期末总资产的比例为40.8%、40.2%、44.4%。
超过总资产40%是商誉，一旦曾经收购的资产业绩未达预期，将面临减值风险，进一步加剧盈利压力。
目前，四维智联还卷入一场诉讼中。2023年10月8日，曾经的间接股东百度起诉四维智联子公司四维智联北京及四维图新，要求立即停止不正当行为，不得抓取、使用百度的POI数据并删除已非法获取的POI数据，要求赔偿百度的经济损失及合理支出9000万元。
市场名声不低，但收入停滞、成本高企之下亏损持续扩大，高度依赖大股东之下独立性存疑，主营的智能座舱领域一片红海，四维智联试图借IPO突围，将面临挑战。摆脱对大股东的依赖，掌握成本控制权全智股配，或是公司破局的关键。
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